黃金2016年下半年值得關注的6個因素

黃金2016年下半年值得關注的6個因素

近期除了能源尤其是國際原油價格漲跌普遍受到大眾關注之外，另一個備受關注的焦點就是貴金屬。尤其是黃金在貴金屬之中似乎有著領頭羊的地位，近期亦受到英國可能脫歐的效應而出現了不小的起伏。也因此版主分享CME芝交所的相關文章，期望能夠對瀏覽諸位有所幫助。(欲瀏覽全文請點擊此處)

 

1.供應量將繼續增長

儘管2015年黃金價格下跌，但黃金開採量繼續成長，增幅達到1.4%，而開採量也達到9170萬盎司(詳見圖一)。今年黃金價格從2015年每盎司1,158美元的平均價位曾經回升至大約每盎司1,290美元，亦有可能進一步激勵這些開採廠商擴大產能增加收益，而研究公司CPM在《2016年黃金年鑑》中認為黃金產能可能會成長3%，總產出達到9,470萬盎司。

圖片來源：CPM GROUP 圖一：(1977~2016)全球黃金開採狀況

而CPM關於黃金開採供應量繼續增長的預測應不無道理。首先，黃金價格仍遠高於生產成本(以下詳見圖二)。根據分析公司GFMS估計，2015年生產一盎司黃金的現金成本為707美元。如果2016年生產一盎司黃金的現金成本不變，而且黃金價格能夠維持在每盎司1,290美元，那麼意味著普通黃金生產商的其利潤將達到相當豐厚的82.5%，這要比2015年高出大約20%。另外由於這些廠商的現金流充裕，因此很少有開採公司願意削減產量，相反的很多公司正希望進一步增加產出。此外，開採公司在2015年花費許多時間去設法縮減成本，並且2016年有望進一步降低生產黃金的現金成本。

從總括維持成本來看，整體採礦業營運似乎並不健全。2015年的黃金開採平均總括維持成本為1,175美元，要比2015年的平均黃金價格高出17美元。而總括維持成本包括利息、公司行政、勘探和維持資本投資等開支，這些成本應已大幅下降，並且2016年預期還會進一步下降。若黃金價格維持在1,290美元，這要比GFMS估算的總括維持成本高出大約10%（不包括減值）。就此水準而言，目前全球大約60%的黃金礦商還可以處於獲利階段。所以，按照目前價格看來，開採公司並沒有理由削減產出，而且急切希望能另尋辦法繼續降低成本。

圖片來源：GFMS 圖二：(2010~2015)全球黃金生產平均成本

 

2.開採供應量是左右價格的重要因素，而價格決定回收供應和消費。

如果2016年開採供應量再次增長，可能對黃金價格不利。黃金開採量與黃金歷年實際價格的變動呈負相關(詳見圖三)。

圖片來源：CME GROUP 圖三：2016年黃金供需與黃金價格相關性分析

回收供應對於黃金價格的影響似乎不是很大。主要影響應為其他方面。像是黃金價格上漲激勵黃金成品持有者回收黃金。此外，黃金價格從2011年的高點下來，應當會刺激首飾購買者和牙科醫生的購買需求，相對而言工業和電子用途的影響就比較小。私人黃金投資基本是順勢而為。近期黃金價格回升或許可以吸引一些資本回到黃金基金和指數股票型基金(ETF)，但是如果金價反彈後續疲乏，其影響將不會持續太久。

事實上，在2015年，回收供應和首飾需求全年對黃金價格的反應均與我們之前的研究結論一致。回收供應將繼續收縮，而首飾需求則上升(詳見圖四與圖五)。由於2016年到目前為止的價格出現反彈，因此上述趨勢可能逆轉，除非黃金價格後續疲乏，而由於黃金供應增加，加上美聯儲可能貨幣政策趨緊，黃金價格是否繼續強勢恐怕不無疑問。這將促使我們關注於美聯邦基金預期利率對黃金價格的影響。

圖片來源：CPM GROUP 圖四：(1977~2016年)黃金供應來源分析

圖片來源：CPM GROUP 圖五：(1977~2016年)黃金消費需求分析

 

3.市場對美聯儲收緊貨幣政策的期望下降，對金市有利，但升勢或許就此止步

去年12月，美聯儲為2006年以來首次升息，當時從聯邦公開市場委員會(FOMC)透露的意象看來，聯儲局成員預期2016年全年平均升息次數在四次以上。而金融市場對此似乎半信半疑。但在升息時，聯邦基金期貨價格確實反映了美聯儲將在2016年和2017升息四次來定價，意即每隔半年升息一次。

然而，在今年1月和2月，大宗物資商品價格和股票市場雙雙走跌，原因是受到中國經濟減速影響，而且商品價格暴跌不僅削弱了能源和採礦行業的獲利，也會導致這些企業的違約率急速上升，並危及金融業的獲利能力和整體區域經濟的健全。這導致了聯邦基金期貨價格反映出對於美國2016年和2017年的所有升息似乎都不抱指望。目前，聯邦基金期貨對2016年加息可能性期望機率為60%，並且在2017年下半年之前其價格都並無充分反映升息的影響（詳見圖六）。後來因為股票和商品市場雙雙持穩，但對聯邦基金期貨價格基本仍沒有影響。

圖片來源：彭博社Bloomberg 圖六：2016/12與2017/12聯邦基金利率期貨近期行情

 

4.央行收購行動或許抑制黃金反彈

自2008年以來，各國央行一直買入黃金。他們在2015年買進的黃金可能達到1,000萬盎司之多，且2016年可能買入更多的黃金。而市場預期央行收購行動應可支撐價格，尤其黃金持有者自然是樂見其成。不過，似乎不必高興太早。這是因為從以往表現來看，各國央行對黃金行情時機的把握欠缺敏銳及準確度，往往是在較高時買進而較低時賣出。1980年，不少央行是淨買方，當時實際黃金價格已來到頂點，然後黃金價格於20世紀的90年代以及21世紀初跌至谷底，這時他們又成為淨賣方(詳見圖七)。而只有當黃金價格從低位回升之後，他們才會再次考慮買進。將2011年的高峰以及1980年的通彭調整高點相比，目前金價似乎較低，但若以歷史圖形看來，目前價位似乎不低。

圖片來源：CPM GROUP 圖七：(1977~2015)全球央行黃金淨買賣與黃金價格

如果央行收購行動能夠推高黃金價格，這會讓黃金開採公司利潤更加豐厚，並且讓他們進一步增加黃金供應量，將來若行情回落將對黃金持有者不利。簡單來說，當央行開始買入黃金時，投資者或許應當要考慮是否轉進其它商品進行投資。

 

5.如果黃金價格下跌，期權波動可能加劇

目前黃金波動率相當低，30天期權的隱含波動率接近16%。這要比大約10%的歷史低點要高一些，又比大約30-35%的歷史高位要低(詳見圖八)。與大多數的商品或資產類似，黃金在價格下跌時的波動往往比價格上漲時更加劇烈。如果黃金的隱含波動率回到去年大約10%的低點，那麼黃金期權或許可值得考慮。而就目前而言，6月即將舉行「英國退歐」公投，由英國選民決定英國是否繼續留在歐盟，這或許會推高黃金期權價格。

圖片來源：Quikstrike(OG_30) 圖八：(2010~2016/5月)30天期黃金期權隱含波動率

 

6.負利率或許是對黃金最為有利的因素

自從黃金普遍以美元(USD)定價以來，美聯儲在各國央行中對黃金價格似乎最具影響力。但是美聯儲局並非一家獨大。而在美聯儲慢慢收緊貨幣政策之際，世界大多數其他國家的央行卻仍是相對寬鬆，其中有不少央行還將利率調為負數。

像是歐洲央行(ECB)和日本央行(BOJ)的負利率在貨幣市場造成的影響與常理有所違背。而自從日本央行將利率調為負數之後，日圓開始對美元呈現升值。在歐洲央行實行負存款利率之後，歐元兌美元似乎也有這樣的傾向。這是因為負存款利率會對銀行系統造成壓力，實際上可能促使貨幣政策收緊，導致歐元和日圓之類的負利率貨幣對美元之類的正利率貨幣升值。這不僅會導致美元貶值，還會導致國際資金轉為尋求黃金等較為保值的投資，因而有助於支撐黃金價格。

與負存款利率的作用相反，負的央行貸款利率會增加貨幣流通量，導致其本國貨幣對其它貨幣貶值。其實，我們認為各國央行採取負利率的用意在於：讓貨幣貶值，而非升值。但是，如果負利率未達成其目的的話，將導致負利率貨幣對正利率貨幣升值，則可能有助於支撐黃金價格。

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參考資料來源：
CME芝交所
Quikstrike
CPM GROUP
彭博社Bloomberg
GFMS
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圖片來源:Visual Hunt